陶冬人民币汇率能见度骤降

汇率对于多数中国人来说指的是人民币兑美元汇率，不仅普通民众观念如此，不少经济政策官员潜意识中也是如此。在过去二十年中，人民币基本上是跟着美元沉浮。哪怕被美国人逼着脱钩，人民币汇率与美元的关联度还是远大过任何其他货币。

由于中国人习惯于汇率上紧盯美元，不知不觉之间人民币汇率在这两年随着美元上了热气球，回头才发现其他新兴市场货币却留在了地面上。人民币跟随美元的持续升值，对饱受成本因素煎熬的出口业打击甚大。在已经误搭一轮美元升值顺风车之后，中国决定不再搭第二程，联储加息日近，中国人民银行于8月11日大幅调低人民币汇率中间价，人民币即时贬值1.9%，这是过去二十年来中国汇率最大的单日贬值幅度。

对于此次出人意料的汇率政策举动，各界解读不同。不少市场人士认为，这是对周末令人失望的出口数据的政策反应；央行则号称人民币中间价与市场价之间差距过大，需要收缩。这两个理由均成立，而且出口暴跌很可能直接影响了推出贬值的时机，但是不到2%的汇率贬值对于振兴出口可谓杯水车薪。中国的出口业问题已经不再是短期利润的麻烦，而是成本飙升到企业关厂走人的地步，没有百分之二十的贬值出口估计很难起死回生。

如果一时救不了出口，为什么还要令人民币贬值？笔者相信目的在于改变汇率形成模式，人民币由盯美元转向盯一篮子货币。这样才能在联储加息、美元升值时候，人民币不至于被绑在升值战车上“被升值”，毕竟中国经济的基本面与美国不同。从这个意义上看，笔者认为这次央行主导的汇率动作对于中期的人民币走势十分重要。

另外，IMF直言中国人民银行公布的人民币汇率中间价与市场价之间差距过大，与市场供需脱轨。为加入IMF的SDR，中国政府也需要适当地改变目前的中间价订立机制，这便是为什么央行不断强调要“完善人民币中间价报价机制”。

基于上述，笔者判断人民币汇率可能有数天快速的贬值，在汇率接近央行认可的公正估值（fair value）之后，人民银行或会发出强烈言论表明贬值到位，并通过商业银行渠道买入人民币来重建均衡和信心。没有人知道央行心目中的人民币公正估值是多少，不过以贸易一篮子货币计算，两天快速贬值已经将人民币汇率由超出历史趋势两个标准方差，拉回到大约半个标准方差。笔者揣测是否成立，唯有时间可以给出答案。由于央行的行为模式出现突变，政策透明度又低，市场上所有汇率预测（包括笔者的）估计准确度都未必高。这恰巧是市场的担心。此轮贬值对于资金来讲，最大问题是风险溢价上升，可预测性下降。

笔者不排除央行对人民币汇率体系还有后续性政策，包括放宽汇率波幅，不过笔者认为人民币持续大跌的机会暂时不大。一旦国人对人民币升值的预期出现改变，中国可能面临沉重的资本外流压力，而此对流动性和资产价格的影响是无法预估的。出于维稳心态，笔者看不出中国政府主动让人民币汇率持续明显贬值的动机。同时又必须看到，维持汇率基本稳定曾是过去的政策常态，一旦思路出现改变，下次需要经济刺激的时候，汇率政策可以像货币和财政政策那样进入政策工具箱，必要时为宏观经济管理出力。人民币汇率在今后成为新的政策工具的可能性是存在的。

1997年亚洲金融危机、2008年全球金融海啸和2012年日本祭出安倍经济学，稳定的人民币汇率都是安定亚洲汇率与市场的定海神针，也是亚洲经济相对平稳的重要原因。如果人民币汇率趋向波动，亚洲周边国家可能比中国本国人民感受更深。

摘自—首席经济学家论坛